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網易三浪

2020年6月5日 09:19  虎嗅網  

2020年6月1日,網易宣布將在香港主板公開發行1.7億新股,代碼:9999.HK,募集資金超過200億港元。預計6月11日掛牌交易。

用戶感覺網易產品好用,同行認可網易的產品研發和運營能力。投資者對網易最深刻的印象就是“善變”。2016年,筆者在虎嗅發表《網易善變,丁磊有道,16年間三次重生,玩遍四大變現模式》,認為:

在中國互聯網企業中,歷史悠久的網易是最善于變化的,與之同時代的新浪、搜狐雖然與時俱進地進行多般變化,在搜索、游戲、視頻、微博等領域進行了一輪又一輪的創新,但都不及網易成功。

轉眼四年過去,善變的網易又變了。

投資回報堪比茅臺

網易是中國最早的互聯網公司之一,2000年6月就已登陸納斯達克,但那是一次“流血上市”。

2000年2月美聯儲宣布加息,流動性減少,市場對資產的要求提高。已上市互聯網企業股價暴跌,未上市的拿不到風險投資紛紛倒閉,互聯網泡沫破裂。

在這樣的背景下,新浪、網易、搜狐先后于2002年4月14日、6月30日、7月12日登陸納斯達克。盡管定價很低、堪稱“流血上市”,但還是難逃破發厄運。網易最低跌至0.51美元(未復權),“1美元保衛戰”打了一年多,幾度被傳賤賣。

真是應了那句“殺不死我的只會令我更強大”!叭箝T戶”中最慘的網易,后來發展得最好,給投資者帶來的回報堪比茅臺。

2020年6月2日,網易收盤價408.65美元。假如沒有2006年的“一拆四”,網易現在的股價應該是1634.6美元,為IPO發行價的105.5倍。

2000年6月上市以來,網易帶給投資人的年化回報率為26.2%。同期,納斯達克綜合指數年化回報率為4.5%。

2014年開始,網易將季度凈利潤的25%用于現金分紅,計入派息收益,投資回報率約可提高0.5個百分點。

2001年上市的茅臺(600519SH),發行價為31.39元,2020年6月2日收盤價為1410.71元,不計分紅派息,年化回報率為22.2%。

據統計,1965~2014年間,巴菲特的年化收益率是21.97%。在跨越半個世紀的漫長歲月保持20%以上的年化回報率,且投資管理的規模越來越大,股神名不虛傳;鸾浝砟10個億押中一只牛股,賺到100%的收益,運氣的成分很大,給他100億、1000億,就很難找到合適的標的了。

無論如何,從網易上市一直持有,說“最近20年跑贏巴菲特”,這話沒毛病。

回顧二十年的歷程,可以發現網易最核心的能力不是產品研發及運營能力,而是它的“善變”,對互聯網公司而言這種能力生死攸關。

沒有人能預測未來,2000年沒人知道7年后將會誕生智能手機——包括喬布斯本人——更不用說預見這東西將大行其道。無法預測未來,只好隨機應變,不善變化的前浪將被“拍死”在沙灘上。網易善變體現為在不同發展階段能夠推出“明星”業務,像多級火箭為業績成長提供源源不斷的動力。

站在今天的角度:廣告、增值服務是前浪;游戲是中浪;網易有道、網易云音樂是后浪,再過二十年,這些都是前浪。任何互聯網企業想活得好、活得久,給投資人豐厚的回報,都要靠變。 

網易的前浪

網易成立于1997年,早期探索過搜索、免費郵箱、軟件開發等業務。1999年,確立“門戶網站+廣告變現”模式并組建了廣告銷售團隊。

互聯網生意的本質是流量變現,方式有四種:廣告、增值服務、游戲、電商。

起初網易是單純的互聯網門戶。當年互聯網人口少、廣告收入微;2002年無線增值服務的興起救活了網易。

廣告、增值服務是網易的前浪,2002年營收合計1.95億元,占總營收的88.5%。2006年,廣告、增值服務營收合計3.61億,占營收中的比重降到16.7%。

網易的前浪并沒有被“拍死在沙灘上”,而是“源泉滾滾,不舍晝夜”。廣告業務逐年穩步增長,2016年收入突破20億。2018年,網易廣告收入達到25億、約合3.9億美元(2018年平均匯率為6.44元人民幣兌1美元)。

增值服務一度沉寂,2005~2010連續六年收入低于1億,2011年開始發力上攻。2014年收入突破10億,2015年暴增至37億,2018年收入達52.3億。

從2019年Q3開始,網易改變了營收分類方式,廣告、增值服務收入被納入“創新及其他業務”,不再單獨披露。

網易的前浪退休了。新浪、搜狐的前浪還要再奮斗下去。2019年,新浪、搜狐廣告收入分別為2.2億美元、2.3億美元。

中浪和“準后浪”

從2002年開始,網易利用增值服務帶來的喘息機會開拓網絡游戲。2003年、2004年,線上游戲服務營收分別為2.03億元和6.29億元,2005年達到13.8億元。

2006年3月網易股價逼近100美元,“1美元保衛戰”成為遙遠的過去,實施“一拆四”,說明網易徹底擺脫生存危機,再也不擔心會跌破1美元了。

此后15年,網易游戲長盛不衰,收入不停創新高,2019年收入464億,占營收的78%。由于光芒太勝,以至網易被視為“游戲公司”。

“中浪”在網易營收中的地位有過一次“沉浮”:

2005年、2006年,游戲收入分別為13.8億、18.6億,占同期營收的85.5%和85.8%;到2014年網易游戲收入98億,占營收的83.8%。

2015年情況發生了變化,游戲收入大幅增至173億,占營收的比重反而降到75.9%,原因是電商這個“準后浪”的崛起。2018年,游戲收入占比跌到60%。

2019年,游戲收入在網易總營收中的比重再度提高到78%,因為“準后浪”電商退潮了。

早在2000年前后,網易已經開始嘗試電商,2014年正式發力,財報中“郵箱、增值服務及其它”的提法退役,代之以“郵箱、電商及其它”。

2015年Q4,“郵箱、電商及其它”的收入達17.91億元,同比、環比增幅分別為355%和78%。最近8個季度,網易總營收提高了234%,而郵箱、電商在總營收中的份額從5%(2014年Q1)提升到23%(2015年Q4)。

2018年起,電商業務營收開始單獨披露,并對2017年各季度進行了追溯披露。

2017年Q4,電商業務季度收入從Q1的19億提高到47億,占季度營收的32%。2018年電商收入增長放緩,但還是在Q4實現67億收入,占季度營收的34%。

雖然同為流量變現模式,電商與游戲有天壤之別,財務上最突出的特點是毛利潤率遠低于游戲。隨著電商收入占比一路走高,網易的毛利潤率從2014年的72%降至2018年的42%,掉了30個百分點!

在拉低毛利潤率的同時,電商業務還明顯抬高了費用率。2017年Q1毛利潤率54.9%,三項費用合計占營收的19.9%,經營利潤率35%。2018年Q4,毛利潤率38.6%,三項費用合計占營收的27.3%,經營利潤率僅為11.3%。

回過頭來看,網易擅長的是互聯網產品開發和運營。而實物電商涉及供應鏈管理和物流服務,純互聯網公司介入實體電商學習成本過高,百度做外賣、汽車之家賣汽車、房天下賣房都沒能成功。再說中國消費者已經被天貓、京東“慣壞”了,網易缺乏“頭拱地”伺候人的基因。搞不好靠“產品好用”累積下的美譽,會被電商業務的紕漏蠶食。

2019年9月,網易宣布與阿里達成戰略合作,后者以20億美元全資收購考拉。

考拉在跨境電商領域的地位僅次于天貓國際,與小紅書、洋碼頭相比,在品牌、資金、市場份額方面有較大優勢,遠沒到做不下去的地步。#敢試,不行就撤#

后浪

賣掉考拉后,有道、云音樂成為網易的后浪。網易云音樂于2019年9月搞定7億美元融資,領投的是阿里;網易有道則已瓜熟蒂落,于2019年10月25日在紐交所上市,這倒方便了我們考察這位“后浪”的成色。

以往外界對網易有道了解很少,只知道有道詞典、有道云筆記好用?戳擞械镭攬蟛虐l現,原來有道也是善變,畢竟是有網易的基因。

網易有道的原始模式屬于“三級火箭”,即工具 - 場景 - 變現。工具吸引用戶、場景沉淀用戶、變現完成閉環。

“工具”是有道詞典、有道云筆記等學習類產品,“場景”是有道在線教育平臺。截至2017年末、2018年末和2019年6月末,平均MAUs分別為7370萬、9640萬和1.05億,“變現”方式是線上營銷(即廣告)。

2017年的3.06億廣告收入占網易有道營收的67%;2019年廣告收入4.53億,占營收的34.7%;2020年Q1,廣告收入9925萬,僅占營收的18.3%。

搜狗、奇虎360、暴風、迅雷、美圖、墨跡、魯大師……實踐證明:“三級火箭”模式“錢途”暗淡,網易有道擺脫對這個模式的依賴值得嘉許。

網易有道現在主打的是付費大班課,大致的流程是“課程研發 - 課程營銷 - 課程運營”,與游戲的“開發 - 營銷 - 運營”何其相似,正是網易最擅長的套路。

2018年Q3,課程及硬件收入9320萬,占有道營收的53%;2020年Q1,課程及硬件收入達4.42億,占有道營收的82%。

藍色拆線代表毛利潤(率),彩色堆疊柱代表費用(率),當藍色淹沒彩色時才能賺取經營利潤。

可以看出網易有道距離盈利還有一段距離。具體而言,2020年Q1毛利潤率達到44%,較2019年Q1增加了21個百分點,幾乎翻倍;研發費用率降到16%;行政費用率降到5%。

唯一“扎眼”的是市場費用,2020年Q1支出2.99億,費用率達55%。網易有道高管告訴虎嗅,市場費用絕大部分投入效果廣告,品牌廣告很少。

研究線上教育公司,有個常識應當知曉:市場費用的效果并不僅體現為當期,從而造成費用扭曲、失真。

例如網易有道,賣出的課程,不論學員是否躉交,在授課結束前都不能確認為營收。2020年Q1,在線課、精品課毛單收入(Gross billings)收入分別為5.2億和4.5億,而當期在線教育營收為3.9億,僅為毛單收入的40%。

以毛單收入為分母,計算出的市場費用率為31%,估計還有較大下降空間。正如一款游戲,火爆之后,推廣起來事半功倍。

網易有道把精品課當游戲產品研發、運營,將深刻改變在線教育。

在起步階段,互聯網的角色是方便師生遠程交流的信息管道,所謂“大班"“小班”“一對一”只是把授課場所從線下平行移動到線上。從產品到運營,沒有融入互聯網思維的精髓。

假如1萬個學生同時上“一對一”物理課,就需要1萬個物理老師。如果家長出200元/小時,授課老師大概得100元/節,一年到頭拼命講3000個小時也就30萬元收入。

假如有道精品物理課賣2000元/20節,1萬個學生報名,收入2000萬,授課老師收入在百萬以上。金牌講師一年上200節課,收入超過1000萬(有道高管沒有金牌講師薪酬高)。試想,一年3000節課掙30萬與一年200節課掙1000萬,哪個更能吸引優秀教師?

以優秀老師打造的王牌課程,1億個學生看與100萬個學生看相比,成本不變,利潤提高一兩個數量級。這點與游戲完全一樣。

問題是,有道是否會過度依賴優秀教師,與其它平臺陷入惡性競爭?有道高管打了個比方:講師好比電視臺的“名嘴”,個人素質超強。名嘴背后有專業團隊支撐、更離不開電視臺的流量和品牌背書,所以不敢輕易跳槽,搞不好會斷送自己的星途。

有道課程的開發、運營與游戲相似,但有兩大不同:

一是再好的游戲生命周期都是有限的,而優秀的課程能火爆幾十年。比如一位前學霸講師,高考物理獲得滿分,他的課程在有道打磨了幾年越來越精良,學員受益匪淺。這樣的精品課程,生命周期豈是游戲可比?即便原本來的講師跳槽或退休,當年上過這門課的家長也會給子女報名。

二是受眾更廣、用戶支付意愿、平均支付金額更高。中國人最重視教育,為教育花多少錢都心安理得。2020年Q1,有道的每位付費學員支付了1691元,而在2019年Q1這個數字是627元,一年的增幅達158%。

如果網易的游戲研發、運營能力可以在知識付費領域得到施展,完全可以再造一個網易。

編 輯:值班記者
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